Valeur actionnariale vs. sociétale

Bel éditorial du journal Le Monde du 3 mars 2021 sous le titre « Danone : la pression de rendements insoutenables ».

Quand, en juin 2020, Emmanuel Faber est parvenu à faire de Danone le premier groupe coté de taille mondiale à se doter du statut juridique d’entreprise à mission, le volontarisme du PDG avait ouvert de nouvelles perspectives sur l’évolution du capitalisme. L’entreprise n’avait plus pour unique horizon le retour sur investissement des actionnaires, elle devait parallèlement se fixer des objectifs sociaux et environnementaux ambitieux. Huit mois plus tard, la crise de gouvernance que traverse le géant des produits laitiers et de l’eau en bouteille résonne comme un dur rappel aux réalités de la primauté des actionnaires sur les autres parties prenantes : salariés, consommateurs, fournisseurs et citoyens.

Lundi 1^er mars, sous la pression de deux fonds d’investissement, le conseil d’administration de Danone a réduit les responsabilités d’Emmanuel Faber. Le patron se voit retirer la direction opérationnelle pour se concentrer uniquement sur la présidence du groupe. Cette dissociation des fonctions vise à répondre aux inquiétudes des actionnaires sur les performances de Danone. Le cours de Bourse a chuté d’un quart en 2020, tandis que sa rentabilité reste inférieure de quatre points à celle de ses principaux concurrents comme Nestlé ou Unilever qui affichent des marges autour de 18 % du chiffre d’affaires.

Même si les deux fonds n’ont pas obtenu entière satisfaction dans la mesure où ils réclamaient le départ pur et simple du PDG, la décision de limiter le pouvoir d’Emmanuel Faber révèle ainsi la difficulté de concilier les intérêts des actionnaires, qui réclament un niveau de rendement maximum, avec une croissance plus responsable. Déjà, en novembre 2020, l’exercice avait montré ses limites lorsque Danone avait annoncé la suppression de 2 000 emplois malgré un bénéfice net stable sur l’année à près de 2 milliards d’euros.

Emmanuel Faber n’est, certes, pas exempt de tout reproche. En interne, son exercice du pouvoir, autoritaire et solitaire, fait grincer des dents. Quant à sa stratégie, qui consiste à réorganiser le groupe par pays et non plus par marque pour mieux répondre aux attentes locales des consommateurs, elle suscite le scepticisme des cadres d’un groupe qui s’est construit sur le marketing. Les actionnaires peuvent être fondés à exprimer des critiques sur ces choix et sur cette concentration des pouvoirs.

Interrogation sur la soutenabilité des exigences

En revanche, au-delà du cas particulier de Danone, cette crise amène à s’interroger sur la soutenabilité des exigences de rentabilité des fonds d’investissement. Est-il raisonnable que les rendements des entreprises restent aussi élevés que dans les années 1990, alors qu’entre-temps les taux d’intérêt à long terme sont tombés à zéro et que le rythme de la croissance économique a singulièrement diminué ?

Hormis dans certains secteurs innovants ou dans celui du luxe, de tels retours sur investissement ne peuvent être obtenus impunément. Sur le plan environnemental, ils conduisent à générer des dommages qui sont incompatibles avec ce que la planète est capable de supporter. Sur le plan social, ils ont abouti, ces dernières années, à une déformation spectaculaire du partage de la valeur au détriment des salaires.

Fonds de pension et fonds souverains arbitrent de plus en plus leurs investissements en fonction de critères sociaux et environnementaux. Mais tant que cette évolution ne s’accompagnera pas d’une modération des rendements exigés, le développement durable s’en trouvera d’autant limité.

À la prochaine…

Belle analyse de M. Stéphane Lauer sur LinkedIn : « Danone, entreprise à mission… impossible » (30 novembre 2020).

Extrait :

Le capitalisme bien ordonné

Mais le 23 novembre, face au recul de son cours de Bourse et à la chute des ventes d’eau en bouteille à cause de la crise liée à la pandémie, Danone a été obligé de rentrer dans le rang du capitalisme bien ordonné. L’amélioration de la compétitivité redevient la priorité au détriment des emplois, dont un quart doit disparaître dans les sièges sociaux pour économiser plusieurs centaines de millions d’euros.

Danone est-il au bord du dépôt de bilan ? Pas vraiment. Le groupe a versé 1,4 milliard d’euros de dividendes au titre des résultats de 2019, tandis qu’au premier semestre, les bénéfices se sont élevés à plus de 1 milliard d’euros, permettant de dégager une marge de 14 % du chiffre d’affaires. « La protection de la rentabilité d’une entreprise est fondamentale », explique le PDG. Certes, mais jusqu’où ?

La question fondamentale est celle du juste partage de la valeur. Est-il raisonnable que les rendements des entreprises restent aussi élevés que dans les années 1980 alors qu’entre-temps les taux d’intérêt à long terme sur les dettes publiques sont tombés à zéro et que la croissance a été divisée par deux ? Une rentabilité des fonds propres aux alentours de 15 % a-t-elle un sens dans un groupe agroalimentaire qui n’est ni une star de la high-tech ni un géant du luxe ? Des taux de marges d’un tel niveau sont-ils compatibles avec la préoccupation de rémunérer équitablement les producteurs de lait, de continuer à être présent sur certains marchés, de consacrer une part équitable des profits à sa masse salariale ?

Emmanuel Faber répond qu’à partir du moment où ses concurrents proposent des rendements supérieurs, son entreprise ne peut pas se laisser distancer. « Il est pris à son propre piège, estime Patrick d’Humières, consultant en stratégie durable et enseignant à l’Ecole centrale de Paris. S’il ne parvient pas à nouer un pacte avec des actionnaires qui comprennent que la course avec Nestlé ou Coca-Cola ne doit pas être le seul horizon de l’entreprise, le double discours sera compliqué à tenir sur le long terme. »

Au détriment des salaires

Il ne s’agit pas de clouer au pilori Emmanuel Faber. Il a su prendre des initiatives courageuses et ambitieuses sur le plan sociétal en droite ligne avec l’héritage laissé par le fondateur de Danone, Antoine Riboud. En réalité, le dilemme auquel l’entreprise fait face aujourd’hui pose la question du niveau de la rémunération du capital, qui devient de moins en moins soutenable sur le plan social et écologique.

Ces rendements mirifiques qui sont devenus la norme à partir des années 1980 ont fini par aboutir à une déformation spectaculaire du partage de la valeur au détriment des salaires. Logiquement, les rémunérations auraient dû progresser au même rythme que la productivité du travail. Or, depuis 1990, celle-ci a fait un bond de 50 % dans les pays de l’OCDE, alors que les salaires n’augmentaient que de 23 %.

Bien sûr le phénomène a été caricatural aux Etats-Unis, moins sensible en France. Mais le mécanisme reste le même. Pour que les entreprises puissent continuer à servir à leurs actionnaires les rendements exigés, il a fallu comprimer la part accordée aux salariés grâce à la flexibilisation du marché du travail, à la libéralisation à outrance des échanges, à la délocalisation de la production dans des pays à faibles coûts. La contrepartie s’est traduite dans les pays développés par une baisse du pouvoir d’achat, la disparition des emplois intermédiaires. Partout on assiste à la montée des inégalités.

Même constat sur le plan environnemental. Le maintien dans la durée de retours sur investissement artificiellement élevés conduit les entreprises à générer des externalités qui sont incompatibles avec ce que la planète est capable de supporter. « Les entreprises peuvent se déclarer “à mission”, chercher à améliorer leurs performances environnementales et sociales, mais rien de majeur ne changera si le rendement exigé du capital reste aussi élevé », tranchait récemment dans ces colonnes Patrick Artus, chef économiste de la banque Natixis. Patrick d’Humières est encore plus précis : « Il n’y aura pas d’économie durable dans les entreprises cotées si celles-ci ne parviennent pas à convaincre leurs actionnaires qu’ils doivent réduire leur rémunération de quatre ou cinq points. »

De plus en plus de fonds de pension et de fonds souverains arbitrent leurs investissements en fonction de critères sociaux et environnementaux. C’est un progrès décisif, mais si cette évolution ne s’accompagne pas d’une modération des rendements exigés, Danone et d’autres risquent de se transformer en entreprise à mission… impossible.

À la prochaine…

Me Errol Cohen publie un intéressant article dans Les Échos.fr sur l’entreprise à mission : « La société à mission : un fonctionnement spécifique, Fiscalité et droit des entreprises » (13 août 2020).

Extrait :

La société à mission : un fonctionnement spécifique, Fiscalité et droit des entreprises

Le statut de société à mission s’appuie sur les travaux académiques relatifs à la société à objet social étendu. Mais il les adapte aux nouvelles dispositions relatives à la « raison d’être » . Ce dernier étage de la fusée regroupe essentiellement les principes suivants : une définition de la mission, étendant l’objet social, marquant l’engagement de l’entreprise et assurant l’opposabilité de la mission ; une mission qui intègre des objectifs d’ordre social et environnemental, propres à l’entreprise, et non réductibles au profit ; une mission qui constitue un outil d’ancrage de l’entreprise dans son environnement, ses écosystèmes et plus largement dans le cours de l’histoire, et qui vient donc donner un déploiement plus approfondi et plus opérationnel à la « raison d’être » ; un principe de contrôle interne de cet engagement par un comité de mission dont la composition reflète les différentes parties inscrites dans la mission, et notamment un salarié. Les parties prenantes de l’entreprise (sans que cette liste soit exhaustive, clients, fournisseurs, salariés, famille de ceux-ci, le territoire où ils se trouvent, etc.) ne sont pas explicitement mentionnées dans le texte de la « société à mission » mais elles sont clairement évoquées dans les débats parlementaires.

La notion de mission englobe aussi indirectement les principes suivants : la prise en compte du temps long, de l’innovation et de la recherche ; le développement pérenne, comme fondement de l’entreprise et de son engagement collectif ; la restauration de la liberté d’arbitrage du dirigeant et des instances de direction ; l’arbitrage éclairé dans le cadre de la mission.

La raison d’être, tout comme la mission, se distingue de la vocation habituelle de la société ou d’une activité qui se justifierait avant tout par son but lucratif. Elles doivent marquer des « avancées » et des engagements par rapport à l’objet social habituel, et donc impliquer des engagements nouveaux et des transformations à venir promises à certaines parties. Raison d’être et mission sont clairement des vecteurs de mouvement et de progrès collectif. Certes, des particularismes dans l’activité ou dans le déploiement d’une société peuvent rendre plus aisé le passage en société à mission, mais ils ne peuvent pour autant lui servir de substitut.

Indépendance du dirigeant face aux actionnaires

L’établissement d’une mission invite les dirigeants, dans leurs relations avec les actionnaires et les parties prenantes, à une prise de conscience plus large de leur action, des énergies à libérer et des partenaires à prendre en compte. La mission sera une vigoureuse incitation à projeter les valeurs sociales, environnementales et d’innovation dans un monde plus responsable et riche de sens. Ce plaidoyer peut paraître « idéaliste », mais il ne l’est en rien.

Il est facile de constater que les entreprises sont devenues des acteurs fondamentaux de nos sociétés, tant par la croissance économique et sociale qu’elles peuvent amener que par les impacts négatifs (pollutions, inégalités…) qu’elles peuvent induire.

Rappelons que ce qui s’est révélé être un parti pris idéaliste, c’était l’idée que les entreprises par la seule prise en compte de leur « intérêt bien compris » adopteraient spontanément des démarches engagées en faveur d’une responsabilité sociale et environnementale accrue. Or – et c’est là que se cachait l’idéalisme – c’était supposer que les dirigeants ont toujours les moyens de résister face aux exigences et aux pressions en termes de valeur actionnariale ; la recherche a bien montré que cette résistance, si elle existe, ne dure pas longtemps. Car l’univers des actionnaires est lui-même un univers en mouvement rapide.

Et si certains actionnaires peuvent être attentifs à l’intérêt à long terme de l’entreprise, encore faut-il que cette stratégie ne joue pas trop sur le cours des actions, car une baisse attirerait immédiatement des fonds activistes avides d’opérations aux effets rapides et qui rapportent gros. Paradoxalement, dans un monde dominé par la valeur actionnariale et les codes de gouvernance standards, un comportement vertueux vulnérabilise l’entreprise et peut la soumettre à des risques difficilement soutenables. Ce qui revient simplement à dire que l’idéalisme réside surtout dans l’idée que les dirigeants peuvent installer un comportement responsable envers et contre tous les mécanismes juridiques et normatifs actuels.

La société à mission permet de sortir du paradoxe de la vertu contre-productive et vulnérabilisante. Elle offre un schéma de gouvernance alternatif et cohérent qui soutient le dirigeant en réorganisant ses relations avec les actionnaires et les parties prenantes.L’auteur

À la prochaine…

Le Code civil chinois a été adopté le 28 mai 2020. Il ne rentrera en vigueur qu’au 1er janvier 2021. Deux articles ont attirés mon attention dans une perspective de responsabilité sociétale, articles qui concerne le régime des For-Profit Legal Person (section 2). En substances, voici ce que précisent lesdits articles :

Les actionnaires ne doivent pas intenter à l’intérêt de la personne morale ou à celui des créanciers.

Les entreprises assument une responsabilité sociale.

Order of the President of the People’s Republic of China (No. 45)
The Civil Code of the People’s Republic of China, as adopted at the 3rd Session of the Thirteenth National People’s Congress of the People’s Republic of China on May 28, 2020, is hereby issued, and shall come into force on January 1, 2021.
President of the People’s Republic of China: Xi Jinping
May 28, 2020
Civil Code of the People’s Republic of China
(Adopted at the 3rd Session of the Thirteenth National People’s Congress of the People’s Republic of China on May 28, 2020)

Extrait :

• Article 83

An investor of a for-profit legal person shall not damage the interests of the legal person or any other investor by abusing the rights of an investor. If the investor abuses the rights of an investor, causing any loss to the legal person or any other investor, the investor shall assume civil liability in accordance with the law.
An investor of a for-profit legal person shall not damage the interests of a creditor of the legal person by abusing the independent status of the legal person and the limited liability of the investor. If the investor abuses the legal person’s independent status or the investor’s limited liability to evade debts, causing serious damage to the interests of a creditor of the legal person, the investor shall be jointly and severally liable for the legal person’s debts.

• Article 86

In business activities, a for-profit legal person shall comply with business ethics, maintain the safety of transactions, receive government supervision and public scrutiny, and assume social responsibilities.

Merci à mon collègue, le professeur Bjarne Melkevik, de cette information.

À la prochaine…

En voilà une nouvelle ! La province de Colombie-Britannique vient de faire place à une Benefit Corporation. Certaines modifications apportées à la Business Corporations Act de la Colombie-Britannique (la « BCBCA ») qui vont entrer en vigueur le 30 juin 2020 permettent la création d’un nouveau sous-type de société, la « société d’intérêt social » (la benefit company). La Colombie-Britannique est le premier territoire canadien à adopter ce concept qui n’est pourtant pas nouveau aux États-Unis. Pas sûr que ce choix soit heureux dans la mesure où la 3C existait déjà et qu’elle se révèle sans doute plus porteuse pour la RSE…

Pour en savoir plus : « Une première au Canada : les sociétés d’« intérêt social » arrivent en Colombie-Britannique » (Stikeman Elliott, 5 juin 2020)

Extrait :

The major distinctions between a B.C. benefit company and other B.C. companies are as follows:

• Notice of articles: The benefit company’s notice of articles will contain the following statement (the “benefit statement”):

This company is a benefit company and, as such, is committed to conducting its business in a responsible and sustainable manner and promoting one or more public benefits.

• Articles: The benefit company’s articles must include a provision that specifies the public benefits to be promoted (“benefit provision”). “Public benefit” refers to something that has a positive effect that benefits (i) a class of persons other than shareholders of the company in their capacity as shareholders, or a class of communities or organizations, or (ii) the environment. The positive effect can be:
  • Artistic
  • Charitable
  • Cultural
  • Economic
  • Educational
  • Environmental
  • Literary
  • Medical
  • Religious
  • Scientific
  • Technological

• Alterations: Any decision to adopt or eliminate the benefit statement (i.e. to alter the company’s status as a benefit company) must be approved by a special resolution of the voting shareholders. Both voting and non-voting shareholders of the benefit company are entitled to dissent rights with respect to such a change or to a change in the benefit provision.
• Benefit report: Each year, the benefit company must prepare, provide to its shareholders and post on its website (if it has one) a report (“benefit report”) that assesses the company’s performance in carrying out the commitments set out in the company’s benefit provision compared to a third-party standard. The report needs to include information about the process and rationale for selecting or changing the relevant third-party standard. Regulations may be enacted that provide more details about the third-party standard and the contents of the benefit report.
• Penalties relating to the benefit report: It will be an offence if the directors of the benefit company do not prepare and post the benefit report as required by the BCBCA and the regulations. There is a potential fine of up to $2,000 for individuals or $5,000 for persons other than individuals.
• Augmented fiduciary duty: The directors and officers of a benefit company will be required to act honestly and in good faith with a view to conducting the business in a responsible and sustainable manner and promoting the public benefits that the company has identified in its benefit provision. They must balance that public benefits duty against their duties to the company. (There is currently no guidance with respect to achieving this balance.) However, the amendments state that the public benefits duty does not create a duty on the part of directors or officers to persons who are affected by the company’s conduct or who would be personally benefitted by it.
• Enforcement and remedies where duty breached: Several significant provisions in the amendments relate to enforcement and remedies:
  • Shareholders are the only persons who are able to bring an action against a BCBCA benefit company’s directors and officers over an alleged violation of their duty relating to public benefits;
  • Only shareholders that, in the aggregate, hold at least 2% of the company’s issued shares may bring such an action (in the case of a public company, a $2 million shareholding, in the aggregate, will also suffice); and
  • The court may not order monetary damages in relation to a breach of that duty. Other remedies, such as removal or a direction to comply, would still be available.

À la prochaine…

Bonjour à toutes et à tous, on revient toujours aux B Corporation notamment la Public Benefit Corporation du Delaware ! Voici une des premières études empiriques menées sur le sujet : Michael B. Dorff, James Hicks et Steven Solomon Davidoff , « The Future or Fancy? An Empirical Study of Public Benefit Corporations » (4 février 2020).

Une belle question que se posent les auteurs : Using our novel dataset, we can discern whether for-profit investment is occurring in PBCs, and if so, whether it is different in kind from ordinary early stage investment.

Extrait :

The PBC has stirred much debate and speculation about the future of
the corporation. Some have called it the future while others decried the
form as mere public relations or purpose washing. In this article we
have attempted to add data to the debate. Using a hand-collected
sample of all Delaware-registered PBCs that received investment
between 2013 and 2018 we examine whether PBCs are the future or
mere fancy.
We find that neither hypothesis holds. Instead, we find that there are
295 PBCs which have received investment from VC funds amounting
to over $2.5 billion in the aggregate. This investment is significant
because it shows that the PBC form is not a failure and that it is
capable of attracting for-profit investment, a marker of success. This
investment is coming not just from pro-social VCs but from top-tier
firms.
Nonetheless, we also find that PBCs are being funded over a wide
range of mostly consumer-focused industries (banking, food,
education, technology, and more), implying that the form is a
secondary consideration to the for-profit motive. In other words, the
PBC form is most likely to receive VC funding when the PBC’s
business strategy suggests the form will benefit a for-profit mission.
Our evidence also suggests that PBC round sizes are smaller than their
purely profit-seeking peers, implying that VCs are taking less risk with
these forms than with traditional corporations.
Ultimately, we theorize that, based on our findings, the future course
of the PBC is uncertain.

À la prochaine…